Harry Geels: De volgende grote stap naar de transferunie is een feit

8 december 2020

Door Harry Geels

Het Europese Stabiliteits Mechanisme (ESM) mag vanaf 2022 hulp bieden aan Europese banken in nood. Dit is een nieuwe stap naar het gezamenlijk dragen van schulden, niet alleen van de overheden, maar straks ook van banken. Het is de volgende grote stap naar de transfer- en schuldenunie van de EU.

Banken in de eurozone mogen vanaf 2022 een beroep doen op noodhulp van het ESM. De ministers van financiën in de eurogroep hebben daarover vorige week een akkoord bereikt. Tijdens de Kredietcrisis werden banken nog gered met lokaal belastinggeld. Straks is iedere belastingbetaler in de EU verantwoordelijk voor een eventuele redding van de banken.

Sinds 2016 wordt er geld opgebouwd in het Europees resolutiefonds (SRF) en moeten banken eventuele problemen onderling regelen. Als er echter grote problemen met banken ontstaan, is het SRF natuurlijk een wassen neus. De lamme moet dan de blinde leiden. Maar straks kan dus het ESM bijspringen door geld op te halen op de kapitaalmarkt, om daarmee het gemeenschappelijke reddingspotje van de banken te vergroten.

Maar hoe heeft het hele proces om tot een de facto gemeenschappelijk schulddeling (bij banken in nood) te komen eigenlijk plaatsgevonden? Eerst even wat stappen terug in de tijd.

1. De introductie van de euro

Destijds stemde de Tweede Kamer in met de introductie van de euro onder andere met een verkeerde voorstelling van zaken, gegeven door de toenmalige minister van financiën Gerrit Zalm: ‘De omwisselingskoers van de gulden naar de euro is correct’. De Eerste Kamer vond vervolgens een debat over de grootste politieke beslissing van de afgelopen vijftig jaar niet nodig en keurde de euro met een hamerslag goed.

De euro was (en is) primair een politiek project, bedoeld om eenheid in Europa te smeden. Secundair zou de Europese munt een reservevaluta kunnen worden in de wereld, zodat de wereld minder afhankelijk zou worden van de dollar. Zorgen van wetenschappers en onafhankelijke denktanks dat de eurozone niet voldeed aan de eisen van een ‘optimal currency area’ werden in de wind geslagen.

Vooral de toetreding van Italië en Griekenland tot de eurozone heeft bij velen de wenkbrauwen doen fronzen, omdat beide landen niet voldeden aan de criteria van het Stabiliteits- en Groeipact. Echter, Zalm en onze toenmalige premier Wim Kok, drukten de deelname van Italië in een tumultueus debat op 30 januari 1998 door. Zalm zou toen volgens diverse media met zijn ontslag hebben gedreigd als Italië niet zouden toetreden.

2. Banken deden mee met het eurospel

Banken hebben van meet af aan een belangrijke rol gespeeld bij het voortbestaan van de euro. In de Basel II-regels staat dat voor elk land in de Europese Economische Ruimte dezelfde risicoweging van 0% geldt. Dit was een vrijbrief om onbeperkt Italiaanse en Griekse obligaties op te kopen. Dit drukte de rente van die landen, zodat het niet voldoen aan de euroregels door Griekenland en Italië niet tot problemen leidde.

Rond de jaarwisseling van 2009 op 2010 werd ‘ineens’ bekend dat Griekenland met behulp van Goldman Sachs de boekhoudregels over het overheidstekort ‘omzeild’ had. Ratingbureaus waardeerden Griekse staatsleningen tot ‘junk’ af, waarna er een bankencrisis ontstond. Griekenland moest gered worden, want anders moesten Europese banken grote verliezen op hun Griekse obligaties nemen. Bij de reddingsactie moest artikel 125 van het EU-verdrag, te weten de bekende ‘no-bailout clausule’, aan de kant worden geschoven.

3. Oprichting EFSF, daarna het ESM

Later in 2010 werd buiten het EU-verdrag de zogeheten European Financial Stability Facility (EFSF) opgericht. Deze (tijdelijke) faciliteit kon geld ophalen om daarmee in problemen gekomen eurolanden te helpen. De eurolanden stonden naar rato borg voor de EFSF-schulden. Hiermee werd de eerste stap naar gemeenschappelijke schulddeling (‘mutualization of debt’) gezet.

Ierland, Griekenland en Portugal hebben uiteindelijk geld van het EFSF ontvangen om daarmee hun banken te kunnen redden. In 2012 werd het EFSF in het (permanente) ESM omgezet, een tweede stap naar gemeenschappelijke schulden. Spanje (2012), Cyprus (2013) en weer Griekenland (2015) hebben via het ESM een bailout gehad.

Opvallend genoeg heeft Italië nooit steun uit het ESM ontvangen, naar verluidt omdat het land niet aan de eisen van ESM-steun wilde voldoen. Italië ontvangt liever steun op een andere manier, bij voorkeur zonder terugbetalingsplicht.

4. Het Europese herstelfonds

In september van dit jaar stemde premier Mark Rutte in met het Europese herstelfonds, waarbij hij en passant een verkiezingsbelofte en het regeerakkoord verbrak. Het herstelfonds bestaat voor €390 miljard uit giften en €360 miljard aan leningen.

Het totaal van €750 miljard is ruim 5% van de €14-biljoen grote EU-economie. Gezien de economische teruggang waarschijnlijk verre van voldoende. Daarnaast is er de vraag hoe effectief de gelden worden besteed. Het geld is overigens ook nog niet uitgegeven, want Hongarije en Polen liggen dwars.

Het herstelfonds loopt via een tekort op de EU-begroting, wat moet worden gedicht via uitgiften van gezamenlijke schulden (de derde stap) en later ook via gemeenschappelijke belastingen (belastingunie). Dit is in strijd met artikel 310 van het EU-verdrag waarin staat dat de EU een gebalanceerde begroting moet hebben.

Er wordt gezegd dat het noodfonds tijdelijk is, maar in de politiek is niets zo permanent als een tijdelijke maatregel.

5. ECB doet mee

Ook de ECB doet de laatste jaren volop mee. Om de eurolanden met grote schulden niet in de problemen te laten komen, worden op grote schaal staatsobligaties gekocht. Feitelijk heeft dus de ECB de eerdere rol van de banken, voor het klein houden van de renteverschillen, overgenomen (hoewel de banken via het LTRO-ondersteuningsprogramma ook nog steeds staatsleningen opkopen).

En hoe nu verder? Inflatie en eurobonds!

Landen als Griekenland en Italië hebben inmiddels zoveel schulden dat ieder weldenkend mens weet dat die nooit in zijn geheel afbetaald gaan worden. De oplossingen zullen uiteindelijk inflatie en het omzetten van alle staatsobligaties in eurobonds zijn (grotendeels via de balans van de ECB), waardoor iedere belastingbetaler naar rato gaat meebetalen aan alle gemaakte schulden in de eurozone.

Riccardo Fraccaro, staatsecretaris onder de Italiaanse premier Giuseppe Conte, heeft van het wegstrepen van schulden volgens Bloomberg in een interview al gewag gemaakt. Natuurlijk ontkende Christine Lagarde meteen dat dit tot de mogelijkheden behoort. Maar we weten zo langzamerhand allemaal wel wat dit soort beloften betekent.

Bij de omzetting naar eurobonds gaat per saldo de belastingbetaler van eurolanden met een lager dan gemiddelde schuldquote meebetalen aan de schulden van landen die een bovengemiddelde schuld hebben. Het eventueel redden van een Italiaanse bank loopt via het nieuwe ESM dan, zoals gezegd, ook via alle belastingbetalers.

De grote vraag is of het europroject uiteindelijk zo niet te duur betaald wordt (vooral door de jongere generaties).

Consequenties voor beleggers

Beleggers vinden dit soort vragen over waar de rekeningen in de maatschappij terecht komen en of de politiek zich nu wel of niet aan de regels houdt niet zo interessant. Dit wringt wel ergens, tenminste als de principes van ESG worden beleden. Maar dit terzijde. Beleggers moeten hun portefeuille inrichten op de mogelijke gevolgen van het beleid. Zij kunnen bijvoorbeeld hun portefeuille inflatiebestendiger maken.

Verder moeten ze zich afvragen of er iets mis kan gaan in het eurospel. Zo niet, dan is er een vrijbrief om in Grieks en Italiaans staatspapier te blijven beleggen. Mocht het wel gaan schuiven, bijvoorbeeld als er een anti-euro partij in een van de belangrijke EU-landen aan de macht komt, dan lijkt een goede valutaspreiding in de portefeuille geen overbodige luxe.

Dit artikel bevat een persoonlijke mening van Harry Geels