Harry Geels: Drie ‘butterfly effects’ van de aandelenmarkten
Harry Geels: Drie ‘butterfly effects’ van de aandelenmarkten
Door Harry Geels
De effectenmarkten kennen diverse vliegwielen die de koersbewegingen naar boven en beneden versterken. Als ze gaan draaien, krijgen we regelmatig bizarre bewegingen, zoals de laatste handelsdagen, nu vooral dankzij de ‘carry trades’ in Japanse yens.
Het is lastig om koersbewegingen goed te verklaren. Maar de mens heeft altijd een onstilbare behoefte aan verklaringen, het liefst in zo simpel mogelijke bewoordingen. Beursanalisten en -journalisten verdienen er hun brood mee. Zo verklaarde de financiële goegemeente de recente ‘onverwacht’ grote daling van de aandelenmarkten grotendeels aan de hand van tegenvallende Amerikaanse macrodata, in dit geval over de werkloosheid (meer werkloosheidsaanvragen dan verwacht) en de ISM-index die twee procentpunten lager uitkwam.
Maar zo simpel is het niet. Natuurlijk dalen de koersen als cijfers tegenvallen, maar als de daling, bij aandelen wel te verstaan, ineens groot is en de volatiliteit flink oploopt (een VIX van nu rond de 50 wijst op een heuse crisis), is de zaak zoals altijd ingewikkelder dan wordt voorgeschoteld. Financiële markten zijn complex en dat komt door factoren als massapsychologie, geopolitieke issues, ‘intermarket flows’ en de invloed van centrale banken. Zonder de pretentie een afdoende verklaring te (willen) geven, spelen drie ‘butterfly effects’ nu intrigerende rollen.
Carry trades
Vorige week werden er op grote schaal carry trades teruggedraaid. Het is vooral de Japanse yen die door speculatieve beleggers gebruikt wordt om goedkoop in yens te lenen en daarna in andere valuta (met hogere yields) te beleggen (vooral in obligaties). Een belangrijk nieuwsfeit vorige week was de verhoging van de Japanse beleidsrente met 0,25 basispunten. Een historische stap die mogelijk wijst op het einde van de Japanse monetaire politiek van goedkoop geld en het belang dat de Bank of Japan hecht aan een sterkere munt. Het terugdraaien van carry trades versterkte de daling bij aandelen en leidde ook tot enorme bewegingen op valutamarkten, zoals die bij de AUD/JPY, waarbij de Australian dollar meer dan 15% daalde.
Monetair beleid, meer specifiek kwantitatieve verruiming
Een tweede belangrijk effect is het monetair beleid. Dat is een onderwerp op zich, omdat dit weer plaatsvindt in verschillende lagen, zoals via de rente, kwantitatieve verruiming en ondersteuning van de financiële markten door centrale banken in tijden van crisis. Voor nu volstaat het te stellen dat de balans van de Fed een correlatie heeft met de effectenmarkten: hoe groter de balans, hoe meer liquiditeit er naar de markten stroomt. De laatste maanden was het probleem ontstaan dat aandelen opliepen, terwijl er monetaire verkrapping plaatsvond. Door de recente beursdaling is deze discrepantie weer gecorrigeerd.
Margin debt
Tot slot het fenomeen van margin debt, het kopen van effecten met geleend geld. Op dit moment is ongeveer 20% van de S&P500 op de pof gekocht. Ook margin is een ingewikkeld fenomeen, maar over het algemeen is er een stabiele correlatie tussen de margin debt en de koersen. Een voorzichtige conclusie daarbij is dat margin debt vooral bij dalingen de beweging versterkt omdat beleggers die gekocht hebben met geleend geld dan gekochte posities moeten sluiten. Dit lijkt ook afgelopen week (‘verplicht’) gebeurd te zijn. Een complicatie is hier nu ook dat de rente flink hoger staat dan twee jaar geleden en dus dat margin duur is.
Twee afsluitende opmerkingen
Butterfly effects (en black swans) maken dat aandelenmarkten lastig te voorspellen zijn. Dat bleek maar weer eens de afgelopen dagen op de beurs. Voor nu is het net zo gemakkelijk een ‘narrative fallacy’ te bedenken voor een verdere koersdaling als te beredeneren dat we dicht bij een bodem zitten. Belangrijk is te stellen dat aandelenkoersen op de lange termijn stijgen, bullmarkten vaker dit soort correcties laten zien en dus vaak interessante instapmomenten bieden, een VIX van 50 statistisch vaak zo’n instapmoment weergeeft, en dat spreiding belangrijk is om te voorkomen dat een te grote daling lastig meer goed te maken is.
De tweede opmerking betreft risicomanagement. Het is vanwege de butterfly effects een schier onmogelijke job. Of zoals de onvolprezen Nassim Taleb stelt: ‘de baan van risicomanager voelt raar’ omdat risico’s opzoeken ook geld kan opleveren voor de aandeelhouders. De beste vorm van risicomanagement is waarschijnlijk goed weten in welke bedrijven je precies belegt en of ze een crisis gemakkelijk kunnen overleven, of beter nog, er van kunnen profiteren. Als je er daar voldoende van in portefeuille hebt, komt het op de lange termijn goed.
PS: Toen John Pierpont Morgan ooit gevraagd werd ‘what do you think of the markets?’, antwoordde hij: ‘They will fluctuate’.
Dit artikel bevat een persoonlijke opinie van Harry Geels