Ronde Tafel 'High Yield Bonds' - Deel 2: High Yield Bonds en ESG

13 mei 2024

Hoe verhoudt High Yield Debt zich tot EMD? En tot IG? En wat is er nodig om van high yield een echt duurzame asset class te maken? Tijdens de Ronde Tafel ‘High Yield Bonds’ bogen zes experts over deze en andere vragen.

Door Hans Amesz

Dit is deel 2 van het verslag. Deel 1 leest u hier en deel 3 leest u hier.

Waar zit het verschil tussen high yield-obligaties en emerging market debt? Of weet iedereen dat ze verschillend zijn en niet met elkaar concurreren?

Leering: ‘Ik denk dat de drijfveren om te beleggen in de high yield-markt en in EMD heel verschillend zijn. De algemene EMD-markt heeft een vrij lange looptijd, dus ben je behoorlijk blootgesteld aan de Amerikaanse treasury-curve. De high yield-markt heeft natuurlijk een veel lagere duration. Bij EMD ben je meer blootgesteld aan politieke situaties in plaats van, zoals bij high yield, hoe bedrijven of sectoren het doen. Er is een fundamenteel verschil tussen high yield en EMD.’

Bates: ‘Veel van onze wereldwijde high yield-producten hebben een allocatie naar opkomende markten. Je hebt een iets andere set vaardigheden nodig om de twee markten – high yield en EMD – te analyseren. Wij zijn van mening dat er in portefeuilles ruimte is voor beide.’

Blaiteau: ‘Als beleggingscategorie is EMD veel breder en anders dan high yield. Er zijn ruwweg tachtig opkomende landen met evenzoveel verschillende verhalen, verschillende cycli van hun monetaire beleid, enzovoort.’

Kraft: ‘Ik denk dat dat ook de reden is waarom veel beleggers, vooral institutionele, bij global high yield meestal aan high yield uit ontwikkelde markten denken. Sommige beleggers vinden dat mondiaal betekent ‘inclusief emerging markets’. Maar het merendeel van de mandaten die wij zien, betreft high yield uit ontwikkelde markten. EMD wordt door veel beleggers behandeld als een aparte beleggingscategorie.’

Er wordt gezegd dat de high yield-markt minder efficiënt is dan de investment grade-markt. Maakt dit van deze markt een actieve markt?

Kraft: ‘Het pleidooi voor actief beleggen in high yield is in elke marktomgeving sterk, maar vooral in meer volatiele omgevingen en omgevingen met meer dispersie en waar sprake is van meer wanbetalingen. Want juist datgene dat je niet bezit in de high yield-markt, kan veel uitmaken voor je total return performance en voor je relatieve performance ten opzichte van de benchmark. Normaal gesproken kent de high yield-markt wereldwijd een wanbetalingspercentage van tussen de 3 en 4%. Dus de samenstelling van je portefeuille en de mate waarin je wanbetalingen of waardevermindering van kapitaal kunt voorkomen, zijn meestal belangrijk voor je rendement. Dat is in onze ogen het belangrijkste argument voor actief beleggen op de high yield-markt.’

Blaiteau: ‘Passieve managers gebruiken sampling-strategieën en proberen de belangrijkste kenmerken van de high yield-index te repliceren. Je zult echter nooit een volledige replicatie bereiken omdat het bijna onmogelijk is om elke obligatie in een index te houden. En gezien het natuurlijke verloop in de index (met obligaties die vervallen of nieuwe emissies) moeten passieve managers ook effecten kopen en verkopen in een markt waar de transactiekosten hoog kunnen oplopen. Daarom valt er veel te zeggen voor actief beheer.’

Het merendeel van de mandaten die wij zien, betreft high yield uit ontwikkelde markten.

Acar: ‘De grootste zorg voor de asset class is wanbetaling. Daarom is actief management belangrijk voor kredietselectie vanwege het asymmetrisch risicoprofiel, want je wilt juist graag dat er meer rendement wordt behaald. Daarnaast denk ik dat het high yielduniversum ook niet geschikt is voor passief beheer, omdat je dan ook waardeloze namen dwangmatig moet kopen die je eigenlijk niet in je portefeuille wilt hebben.’

Bates: ‘Ik ben het eens met wat er is gezegd over passief beleggen in de high yield-markt. Wat maakt een goede high yield-manager? Dat is de vraag waar het om draait. Het gaat om goed creditonderzoek doen, er tijd in steken om de managementteams en de sectoren te leren kennen, weten hoe ze werken, en ook de sponsors en de uiteindelijke eigenaren van de assets te kennen. Als je beschikt over voldoende goede en ervaren analisten, zou je in staat moeten zijn beter te presteren dan de benchmark.’

Leering: ‘Je hebt omvang nodig om te kunnen beschikken over de middelen om credit-onderzoek te doen, om genoeg analisten te hebben en om de infrastructuur te hebben om goed in de markt te kunnen opereren. Grootte is iets om rekening mee te houden.’

Koon: ‘Wij zoeken managers die een bottom-up fundamentele kredietanalyse uitvoeren, aangevuld met een top-down macrobeeld. Je hebt daarnaast een actieve manager nodig om het ESG-engagement te doen met de kleinere bedrijven, teneinde daar verbeteringen door te voeren.’

Kraft: ‘High yield is, zoals opgemerkt, duidelijk een bottom-up asset class. Daar is geen twijfel over mogelijk. Maar je kunt niet in high yield beleggen en de macro volledig negeren. Het hebben van een goed macroproces als fundament van het high yield-beleggingsproces, is van groot belang. Bij ons staat het top-down proces centraal en vormt het de basis van ons denken. Het is dus belangrijk voor ons om macro-economisch denken toe te passen op het high yield-beleggingsproces.’

Krijgt high yield in het nieuwe pensioensysteem een nieuwe rol?

Koon: ‘Dat zien we niet echt. We zien nog steeds dat high yield in de returnportefeuille moet zitten, ook vanwege het risicoprofiel.’

Is ESG-implementatie geschikt voor high yield asset classes?

Acar: ‘Ik hoop het, want we gaan naar een duurzamere wereld. Portefeuillebeheerders en analisten moeten proberen bedrijven in de juiste richting te duwen, want vaak weten deze bedrijven niet of niet goed hoe ze in lijn met bijvoorbeeld het Akkoord van Parijs moeten handelen. Als een vermogensbeheerder over de juiste vaardigheden beschikt, kan die ESG op een slimme manier in de portefeuille integreren.’

Meer high yield-emittenten zouden de markt van groene obligaties kunnen aanboren.

Bates: ‘Laten we niet vergeten dat een aantal bekende faillissementen in het verleden ondernemingen met overduidelijke ‘red ESG flags’ betroffen, dus ESG is belangrijk. Als wij met managementteams praten, merken we dat ze er over het algemeen alles aan willen doen om hun reputatie op het gebied van ESG te verbeteren en naar investeerders luisteren. Ze staan open voor het implementeren van ideeën. Wij denken dat het een goede zaak is bedrijven zover te krijgen dat ze zich aan ESG-doelen committeren en zich verbeteren.’

Kraft: ‘High yield wordt van oudsher gezien als een minder geschikte beleggingscategorie voor ESG-beleggen, voornamelijk omdat het complexer is en meer middelen vergt om de ESG-analyse in de high yield-markt uit te voeren. Als een vermogensbeheerder echter een geïntegreerde duurzaamheidsfilosofie heeft, zoals wij, waarbij ESG in alle bedrijfsactiviteiten is geïntegreerd, van krediet en portefeuillebeheer tot klantgerichtheid, productstrategie en marketing, dan is dit zeker mogelijk.’

Leering: ‘ESG is heel belangrijk. Het moet echt worden geïntegreerd in de manier waarop de kredietanalisten hun werk doen.’

Blaiteau: ‘In het bijzonder in Europa, maar tot op zekere hoogte ook in de Verenigde Staten, hebben managers enorme vooruitgang geboekt op het gebied van ESG-integratie in de high yield-markt. Dat betekent dat ze ESG beschouwen als onderdeel van het beleggingsproces en dat is geruststellend.’

Koon: ‘Wij geloven dat ESG-beleggingen ook deel uitmaken van het high yielduniversum en verwachten dat managers ESG-overwegingen meenemen in hun beleggingsbeslissingen. Betrokkenheid creëren en bedrijven helpen zich te verbeteren, is essentieel. Je moet bijvoorbeeld energiebedrijven stimuleren om groener te worden.’

Wat is er nodig om van high yield een echt duurzame asset class te maken?

Koon: ‘Geen enkele beleggingscategorie is honderd procent duurzaam. Maar we zien dat high yield mede door actieve investeringen de goede kant opgaat.’

Leering: ‘Door meer aandacht voor en nadruk op ESG binnen high yield, zal de asset class stap voor stap duurzamer worden.’

Bates: ‘Voor elke betekenisvolle verandering zijn mensen nodig die zich daarvoor inzetten. Ze moeten de tijd hebben om die verandering uit te voeren. We hebben gezien dat ESG belangrijker is geworden naarmate het moeilijker werd om kapitaal aan te trekken. ESG-integratie is een manier voor het management van bedrijven om hun reputatie onder de beleggersgemeenschap te verbeteren en hun toegang tot kapitaal te vergroten. Ik denk dat we er op de lange termijn vrij optimistisch over kunnen zijn dat ESG niet verdwijnt en alleen maar belangrijker zal worden.’

Blaiteau: ‘Beleggers hebben ook de verantwoordelijkheid om managers te stimuleren duurzaam te beleggen. Meer high yield-emittenten zouden bijvoorbeeld de markt van groene obligaties kunnen aanboren.’