Ronde Tafel 'High Yield Bonds' - Deel 3: De toekomst van High Yield Bonds

16 mei 2024

De komende drie tot vijf jaar kunnen voor High Yield Bonds rendementen worden verwacht die in de buurt komen van die van aandelen, zo concludeerden de deelnemers aan de Ronde Tafel ‘High Yield Bonds’. Zes experts bespraken de vooruitzichten.

Door Hans Amesz

Dit is deel 3 van het verslag. Deel 1 leest u hier en deel 2 leest u hier.

Wat waren in de afgelopen, unieke 18 maanden de verschillende trends binnen elk segment van de high yield-markt?

Blaiteau: ‘Door de renteverhogingscyclus en dergelijke in de afgelopen 18 tot 24 maanden hebben beleggers hun vastrentende portefeuille heroverwogen. Dat was een dramatische verschuiving. De vraag naar kortere looptijden nam sterk toe, evenals die naar variabele rentes. Bij het ingaan van 2023 was de consensus dat hogere tarieven de economie zouden schaden: reden om je defensief op te stellen. Er is sindsdien minder over high yield gediscussieerd, omdat beleggers vooral op zoek waren naar hogere kwaliteit, naar investment grade.’ 

Bates: ‘Toen de rente omhoogging, werd het moeilijker voor bedrijven om zichzelf te financieren of te herfinancieren. Nogal wat bedrijven zijn in de problemen gekomen vanwege te hoge schulden. Ze konden hun EBITDA niet voldoende laten groeien om dat te compenseren.’

Leering: ‘Vorig jaar was de verwachting in ons basisscenario dat er een vrij grote kans was om in een recessie terecht te komen, met name in Europa. Daarom zijn we voorzichtiger geweest met onze high yield-allocatie. De economische groei is hoger uitgekomen dan verwacht en de spreads zijn recent dan ook verkrapt. Voor sommige subsegmenten heeft het niveau van de spreads een dieptepunt bereikt sinds meer dan 15 jaar, zoals Amerikaanse single B-obligaties. De huidige spread geeft niet genoeg compensatie voor als er onverwacht iets misgaat.’

Gegeven de huidige economische vertraging en de stijging van rentepercentages, is het percentage bedrijven dat in gebreke blijft relatief laag. Hoe komt dat?

Acar: ‘Wanbetalingen komen niet zomaar uit de lucht vallen, maar filteren wel langzaam door het systeem. Er komen veel aflossingen aan, dus moet er flink geherfinancierd worden.’

De huidige spread geeft niet genoeg compensatie voor als er onverwacht iets misgaat.

Koon: ‘Veel bedrijven hebben tijdens de coronapandemie hun schuldpositie op de balans verlaagd. Het is deels aan de lagere leverage te danken dat het wanbetalingspercentage niet zo hoog is. Daarnaast hebben ondernemingen kredieten uitstaan met meerdere looptijden en regio’s.’

Kraft: ‘Er zijn een paar voor de hand liggende redenen dat de wanbetalingen relatief laag zijn. De ratingkwaliteit van de markt is verbeterd. Er zijn minder triple C’s. Normaal gesproken zie je wanbetalingen wanneer een triple C niet kan herfinancieren. Sommige van de sectoren die traditioneel wanbetalingshotspots werden, staan er nu veel beter voor, zoals de energiesector. Verder wordt het netto positieve effect van de groei van de private credit-markt misschien enigszins onderschat. Emittenten die in het verleden geen toegang meer hadden tot de publieke markten, kunnen zich nu wenden tot de private credit-markt.’

Bates: ‘De private debt-markt is heel, heel snel gegroeid en moet nog getest worden. We hebben nog een paar jaar om te zien hoe die markt gaat presteren door de economische cyclus heen. Als iemand ermee akkoord gaat om bij jou te lenen tegen een hoge rente, moet dat betekenen dat hij elders geen lagere rente kan krijgen. Dat houdt dus in dat je geld leent aan een behoorlijk riskant bedrijf. Op zich is het een goede zaak dat er een andere markt is waar bedrijven naartoe kunnen gaan, een markt die leningen kan verstrekken aan iets risicovollere bedrijven die het wat moeilijker zouden hebben op de publieke markt. Niettemin zou het me verbazen als de private debtmarkten zo snel blijven groeien. Er zal echter wel altijd een rol voor ze zijn weggelegd, net als voor high yield leveraged loans en aandelen.’

Kraft: ‘Ondanks het feit dat de spreads krapper zijn geworden, is het totale rendementspotentieel voor high yield nog steeds heel aantrekkelijk. Dat blijkt onder andere uit de aanvangsrendementen van Amerikaanse en Europese high yield bonds, die respectievelijk 7-8% en 6-6½% bedragen. Deze startniveaus zijn een zeer relevante voorspeller voor de komende 3 tot 5 jaar.’

De private debt-markt is heel, heel snel gegroeid en moet nog getest worden.

Koon: ‘Onze strategen maken zich zorgen over een waarschijnlijk lichte stijging van het wanbetalingspercentage, maar niet in die mate dat we niet meer enthousiast zijn over high yield. Er moet niet worden vergeten dat de algehele kwaliteit van de high yield-markten een stuk beter is dan tijdens de laatste grote recessie die we meemaakten. De gemiddelde credit rating in high yield is nu BB, in de buurt van investment grade. Daarnaast is de yield aantrekkelijk en liggen de prijzen onder par.’

Kraft: ‘Als de high yield-markt tot stilstand zou komen, zou dat natuurlijk een dramatisch effect hebben op de wanbetalingspercentages. Maar ik denk dat we daar nog ver van zijn verwijderd. Er is momenteel wel veel onzekerheid over hoe de wanbetalingspercentages zich zullen ontwikkelen.’

Leering: ‘Wij hebben nog wel high yieldexposure, maar we gaan er nu voorzichtig mee om. Redenen daarvoor zijn de waardering op dit moment en ook de potentiële geopolitieke risico’s waar we mee te maken hebben.’

Kan Artificial Intelligence helpen om betere beleggingsbeslissingen te nemen?

Kraft: ‘Onze bedrijfsstrategie voor AI richt zich op het identificeren van mogelijkheden om het inzicht in beleggingen te verbeteren, de klantervaring te verrijken en de activiteiten te optimaliseren, terwijl we onze grondige en beproefde focus op risicobeheer behouden. Sinds 2015 maken we actief gebruik van AI, met name machine learning en natural language processing, om te helpen bij macro-economische voorspellingen en de beoordeling van bedrijfsdossiers en toespraken van de centrale banken. De vooruitgang van large language models biedt een kans om de kwantitatieve capaciteiten die we al tientallen jaren gebruiken verder te ontwikkelen en de impactoplossingen te versnellen.’

De gemiddelde kredietrating in high yield is nu BB, in de buurt van investment grade.

Bates: ‘Wij denken dat kunstmatige intelligentie een enorm effect gaat hebben. Ten eerste gaat het enorm helpen met efficiëntie: je kunt AI bijvoorbeeld gebruiken om de basis van een informatiepakket samen te stellen, wat veel tijdwinst oplevert voor analisten en portefeuillebeheerders. Er zijn enorm veel manieren waarop kunstmatige intelligentie waarde kan toevoegen. Ik denk overigens niet dat AI het menselijke element volledig kan vervangen.’

Koon: ‘De beslissing om al dan niet te investeren, zal altijd gebaseerd zijn op de ervaring van de portefeuillebeheerder zelf. Kunstmatige intelligentie kan waarde toevoegen en er mede voor zorgen dat de portefeuillebeheerder en de analist beter betrokken zijn bij bedrijven en dus beter kunnen oordelen.’

Wat verwachten jullie voor high yield in de komende 3 tot 5 jaar?

Kraft: ‘Als je kijkt naar de high yieldmarkt op dit moment, kun je de komende 3 tot 5 jaar rendementen verwachten die in de buurt komen van die van aandelen, maar mogelijk met een veel lagere neerwaartse volatiliteit. Dus de vooruitzichten voor high yield zijn op dit moment best aantrekkelijk, vooral als je je richt op de hoogwaardige delen van de markt.’

Bates: ‘De Europese high yield-markt heeft de afgelopen vijf jaar meer over zich heen gekregen dan in bijna elke andere naoorlogse periode: de oorlog tussen Oekraïne en Rusland, enorme inflatie, de Covid-pandemie. Ondanks dit alles hebben we eigenlijk geen stijging van het aantal wanbetalingen gezien. Dat zegt denk ik iets over de veerkracht van de high yield-markt en hoe die is geëvolueerd.’

Koon: ‘Wij zijn, als gezegd, nog steeds positief over high yield. We vinden het een aantrekkelijke markt om in te blijven investeren, vooral omdat onze exposure naar het hogere ratingsegment is.’