Han Dieperink: Mevrouw Watanabe breekt met het verleden

6 augustus 2024

Door Han Dieperink, geschreven op persoonlijke titel

De Nikkei-index is in de tweede jaarhelft tot en met afgelopen vrijdag met 9,3% gezakt, maar dankzij de gestegen yen blijft het verlies in dollars beperkt tot -0,4%. Ter vergelijking, de S&P 500 index is in dezelfde periode eveneens in dollar met 2,1% gezakt.

De ontwikkeling van de yen had in de afgelopen maand een grote impact op de performance voor buitenlandse beleggers, die de munt niet afdekken. Die sterker wordende yen is niet het gevolg van de vele interventies door het Japanse ministerie van Financiën, maar wel van het snel kleiner wordende renteverschil tussen Japan en de Verenigde Staten. Japan heeft de rente afgelopen week verhoogd, terwijl de markt voor september nu rekent op een renteverlaging van bijna 50 basispunten in de Amerikaanse rente.

Beleidsrente naar 0,25%

De aanloop naar de monetaire beleidsvergadering van de Bank of Japan (BoJ) van deze week was rommelig, maar de boodschap die de centrale bank overbracht over de yen was duidelijk en eerlijk.

Ondanks de verwijzing van de BoJ naar een steeds sterker wordende opwaartse spiraal tussen lonen en prijzen en haar eerdere belofte om alleen te bewegen als de macro-economische cijfers dat rechtvaardigen, was het besluit om de referentierente te verhogen naar 0,25% niet vanzelfsprekend. Tot nu toe heeft de BoJ zich ingehouden om de rente aan te passen om daarmee de yen te ondersteunen. Daardoor werd het ministerie van Financiën gedwongen tot een directe interventie.

Ontwikkelde economieën gebruiken normaal gesproken geen monetair beleid om hun munt te beïnvloeden, hoe dringend de noodzaak of hoe pijnlijk de omstandigheden ook zijn. De taal van de centrale bank is nog niet expliciet, maar wat er woensdag gebeurde betekent een duidelijke breuk met het verleden. De BoJ heeft stilzwijgend toegegeven dat valuta alles is voor de Japanse economie.

Mevrouw Watanabe gaat naar huis

Wie dus naar Japan op vakantie wil vanwege de goedkope yen, moet snel zijn. Als een munt één keer de tegenovergestelde richting is ingeslagen, kan dit momentum voor een nog veel sterkere yen gaan zorgen. In de wereld van de valutahandel valt namelijk één naam op, en dat is die van mevrouw Watanabe. Dit is niet de naam van één persoon. Ze staat voor alle Japanse huisvrouwen die op de wereldwijde financiële markten actief zijn. Ze zijn een cultureel fenomeen en hebben een grote invloed op zowel de Japanse als de wereldmarkt.

Mevrouw Watanabe staat symbool voor de gemiddelde Japanse huisvrouw. Deze vrouwen, die verantwoordelijk zijn voor de financiën van hun gezin, zochten naar betere opties dan de lage rendementen bij Japanse banken. Ze waagden zich in de snelle wereld van de valutahandel, wat leidde tot het ontstaan van de zogenaamde carry trades. Deze strategie bestaat uit het lenen van Japanse yen met een lage rente en het investeren in buitenlandse valuta met een hogere rente, waarbij winst werd gemaakt uit het renteverschil.

Maar de valutahandel zit vol met gevaren en valkuilen. Economische gebeurtenissen kunnen zeer onvoorspelbaar zijn, politieke ontwikkelingen en zelfs natuurrampen hebben een grote invloed op de ontwikkeling van de yen. Op het moment dat die onrust ontstaat, repatrieert mevrouw Watanabe haar buitenlandse beleggingen en converteert deze naar yen.

De sterke vraag naar yen zorgt daardoor voor een sterkere yen en daardoor was de yen lange tijd juist een veilige haven voor beleggers. Immers, in tijden van onrust steeg de yen door dit fenomeen. De afgelopen jaren was de carry trade extra gunstig, omdat naast het grote renteverschil ook de winst op de short-positie in yen kon worden geïncasseerd. En elke extra short-positie zorgde weer voor een verder verzwakkende yen, totdat het stopt. Nu de yen in korte tijd met 10% is gestegen, zullen short-posities in yen moeten worden ingedekt.

Japanse economie

Voor het Japanse bedrijfsleven moet de gevoeligheid voor een sterkere munt niet worden overdreven. Na het uiteenspatten van de dubbele zeepbel eind jaren tachtig probeerde Japan lange tijd om de yen te verzwakken om daarmee de export een impuls te geven. Toen dat niet lukte, verhuisden veel Japanse exporteurs een groot deel van hun activiteiten naar Zuidoost-Azië, om van daaruit te kunnen concurreren op de wereldmarkt. Die situatie is nog niet veranderd. Wel heeft Japan veel buitenlandse deviezen overgehouden uit eerdere interventies, terwijl ook de Japanse staatsschuld voor het overgrote deel binnenlands is gefinancierd.

De Japanse economie ondergaat een belangrijke transformatie met het einde van de deflatie, de terugkeer van gestage groei en een hernieuwde bedrijfsdynamiek. De gematigde inflatie en de beste periode van nominale economische groei sinds de ineenstorting van de dubbele zeepbel aan het begin van de jaren negentig maken dat de verloren decennia definitief achter ons liggen. Grote werkgevers hebben de gevestigde gewoonte om de lonen niet te verhogen en de prijzen niet te verhogen overboord gegooid en zijn begonnen met een positieve cyclus van stijgingen van beide.

De verandering in de Japanse economie na twee decennia van stagnatie is opmerkelijk. De nominale groei van het BBP bedroeg gemiddeld 3,5% in 2022 en 2023, meer dan het dubbele van de groei van 2013 tot 2019. Japan groeide per saldo niet van 1993 tot 2012, toen de nominale jaarlijkse groei negatief 0,03% was. Wat de inflatie betreft, is de Japanse consumentenprijsindex tot en met maart van dit jaar al 24 maanden op rij met 2% of meer gestegen.

Verbeterde corporate governance

Achter de positieve economische krantenkoppen gaan een aantal ondersteunende trends schuil. Zo heeft loonstijging het hoogste punt in 30 jaar bereikt, terwijl hervormingen op het gebied van corporate governance hebben geholpen om het rendement op eigen vermogen te verbeteren. Daarnaast combineren beleidsmakers monetair, fiscaal, handels- en industriebeleid om de economische productiviteit te verhogen en de duurzaamheid te verbeteren. Veel aandelen van banken zijn niet interessant om in te investeren, maar Japanse banken vormen daarop een uitzondering.

Beleggers zijn lange tijd sceptisch geweest over Japanse aandelen vanwege de slechte corporate governance, maar recente verbeteringen kunnen dit stigma wegnemen. Veranderingen in de regelgeving, gestart onder Shinzo Abe en nu onder invloed van de Tokyo Stock Exchange, zijn gericht op het verbeteren van kapitaalefficiëntie, aandeelhouderswaarde en verantwoordingsplicht van het management. Bedrijven die veranderingen doorvoeren in het bestuur, zoals het verbeteren van de onafhankelijkheid van de raad van bestuur, zien de aandelenkoers stijgen.

Naast de recente verschuiving in de bedrijfsmentaliteit kunnen nieuwe ontwikkelingen Japanse bedrijven helpen, waaronder een wet die de binnenlandse productie van bepaalde gevoelige technologie stimuleert, evenals de hogere defensie-uitgaven. En Japan lijkt te profiteren van de wens van landen, waaronder de VS, om de productie van belangrijke technologische producten te diversifiëren.

Meer columns van Han Dieperink