Janus Henderson: Trump’s importheffingen ondergraven status dollar als reservemunt
De status van de Amerikaanse dollar als mondiale reservemunt levert aanzienlijke voordelen op, zoals lage financieringskosten en een stabiele internationale vraag naar Amerikaans schuldpapier. Maar deze positie komt met een prijs: een structureel handelstekort.
President Trumps recente poging om van dit tekort een handelsoverschot te maken met nieuwe importheffingen is een strategische omwenteling die grote economische en geopolitieke risico’s met zich meebrengt, menen Ashwin Alankar, Head of Global Asset Allocation, en Myron Scholes, Nobelprijswinnaar en Chief Investment Strategist, bij Janus Henderson.
Recordimportheffingen: de kosten van een nieuwe handelskoers
De recent ingevoerde importheffingen door Trump gelden voor import uit de hele wereld, met de zwaarste impact op Aziatische landen. Producten zoals auto’s en huishoudelijke apparaten worden daardoor duurder voor Amerikaanse consumenten. De prijsstijgingen kunnen niet gecompenseerd worden door de productie van dezelfde goederen tegen vergelijkbare kosten in de VS. De kosten van het terughalen van productie naar eigen land liggen veel hoger dan de kosten van de huidige import. De vraag is dan: Zullen deze kosten gecompenseerd worden? Dat is hoogst onwaarschijnlijk.
Sommigen beweren dat belastingen zullen worden verlaagd, of dat de begrotingstekorten zullen afnemen dankzij de inkomsten uit importheffingen. Anderen stellen dat met meer productie in de VS een groter aantal binnenlandse werknemers zal leiden tot meer inkomstenbelasting en een afname van de vraag naar ‘transfer payments’ die in de afgelopen jaren zijn toegenomen. Deze theorie stelt dat de bijbehorende vermindering van het tekort de belastingverlagingen zou financieren, die op hun beurt de stijgende prijzen in de hele economie dempen. Als dit rooskleurige scenario werkelijkheid wordt, zou werk teruggehaald zijn naar de VS. Een dergelijke overgang zou echter jaren duren om zijn weg door de economie te vinden.
Effect op de dollar als reservemunt
De VS zal hoe dan ook minder goederen importeren als gevolg van deze importheffingen. Dit zal invloed hebben op de status van de dollar als reservemunt, doordat de wereldwijde beschikbaarheid van Amerikaanse dollars afneemt. De VS is een land met een handelstekort, eenvoudigweg omdat het meer importeert dan het exporteert. Maar juist deze handelsongelijkheid is het mechanisme waarmee dollars de rest van de wereld in stromen. De constante aard van deze geldstromen vormt de basis voor de status van de Amerikaanse dollar als wereldreservemunt – een status die de VS aanzienlijke voordelen heeft opgeleverd.
De dollars die door buitenlandse partijen worden aangehouden, moeten ergens naartoe, en dat is – op zeer grote schaal – terug naar Amerikaanse activa, met name staatsobligaties. De aanhoudende vraag naar Amerikaanse staatsobligaties financiert de Amerikaanse schulden en tekorten tegen zeer lage rente. In tegenstelling tot andere landen heeft de VS op deze manier natuurlijke kopers van zijn schulden. Dat stelt het land in staat om investeringen en consumptie gemakkelijk en goedkoop te financieren. Dit enorme voordeel gaat verloren als de status van de dollar als reservemunt wordt verzwakt of opgegeven. Dat is de harde prijs van een verschuiving van een land met een handelstekort naar een land met een handelsoverschot.
Pijnlijke economische transitie
Handelsoorlogen vergroten de volatiliteit, wat investeringsbeslissingen vertraagt, de economische groei belemmert en leidt tot lagere productiviteit. De Amerikaanse industrie kan niet zomaar concurreren met de technologische knowhow en lagere loonkosten van buitenlandse producenten. De droom van her-industrialisatie blijkt duur, langzaam en onzeker.
Paradoxaal genoeg kan de dollar aanvankelijk juist even versterken door een dalende import – simpelweg omdat er minder dollars het land verlaten. Dat lijkt positief, maar werkt de beleidsdoelen juist tegen: een sterke dollar maakt Amerikaanse export duurder en belemmert het terughalen van productie naar eigen bodem. Wat Trump nodig heeft voor zijn beleid, is een zwakkere dollar – maar zijn maatregelen leiden mogelijk tot het tegenovergestelde.
Een breed scala aan mogelijke uitkomsten
Alankar en Scholes menen dat de voordelen van importheffingen ruimschoots teniet worden gedaan door het verlies van de status van de dollar als reservemunt. In de komende maanden kan de economische groei stagneren, al zou de schade mogelijk worden beperkt door monetair en fiscaal stimuleringsbeleid. De Federal Reserve kan worden gedwongen om de rente sneller te verlagen dan gepland, waardoor het cruciale reële rentepercentage daalt.
Om het huidige reële rentepeil van 2% in stand te houden, is een reële productiviteitsgroei van 2% nodig. Zal die groei afkomstig zijn van kunstmatige intelligentie (AI)? Alankar en Scholes denken van niet. De groei binnen AI is momenteel onvoldoende om de huidige waarderingen van AI-bedrijven te rechtvaardigen. De markt heeft erg agressieve AI-groeiverwachtingen ingeprijsd, gebaseerd op de aanname dat het opbouwen van AI-capaciteit alleen haalbaar is voor de grootste technologiebedrijven (de zogenaamde hyperscalers). Die veronderstelde ‘economische slotgracht’ werd echter in twijfel getrokken door DeepSeek.
De hype rondom AI kan wel eens te ver doorgeschoten zijn. Misschien zal de handelsoorlog de waarde van deze technologiebedrijven verlagen en daarmee een einde maken aan de “irrationele uitbundigheid”, vergelijkbaar met het uiteenspatten van de dotcombubbel in 2001.
Een handelsoorlog kent alleen verliezers
Het is onduidelijk hoe andere landen zullen reageren op deze ronde van Amerikaanse importheffingen. Zoals het er nu voorstaat, wordt verwacht dat de heffingen ongeveer 500 miljard dollar aan ‘belastinginkomsten’ voor de VS zullen genereren. In het extreme scenario waarin deze belasting volledig door bedrijven wordt gedragen, schatten Alankar en Scholes op basis van een discounted cashflow-analyse dat de S&P 500 zou dalen tot 4.650 punten. Dat is nog redelijk mild voor een worst case scenario.
De consequentie van deze wederzijdse vergeldingsmaatregelen kan uiteindelijk zijn dat de internationale handel volledig stilvalt en voormalige handelspartners terugkeren naar een dure Robinson Crusoe-wereld waarin elk land vergeefs probeert volledig zelfvoorzienend te zijn. Alankar en Scholes geven aan dat de VS afhankelijk is van de rest van de wereld om haar schulden te financieren, en dat de rest van de wereld op haar beurt afhankelijk is van de enorme Amerikaanse consumptie. Uiteindelijk heeft geen van beide partijen baat bij een handelsoorlog.
