ESMA: Publicatie van aanbevelingen aan de EC voor herziening van de AIFMD

October 19, 2020

Ruim zeven jaar geleden trad de Alternative Investment Fund Managers Directive (AIFMD) in werking in Nederland. Hoog tijd dus, voor een herziening van deze Europese richtlijn. Op 19 augustus publiceerde de European Securities and Markets Authority (ESMA) een brief met aanbevelingen voor de review van de AIFMD. In dit artikel zet Yu Sum Man, legal consultant bij Charco & Dique, de belangrijkste aanbevelingen van ESMA op een rij. 

In navolging daarop bracht de AFM op 17 juni 2020 een position paper uit, waarin ze haar aanbevelingen voor de herziening van de AIFMD heeft opgenomen. Ook ESMA heeft op 19 augustus 2020 een brief met aanbevelingen voor de review van de AIFMD gepubliceerd. Wat opvalt aan deze brief is dat deze niet alleen betrekking heeft op de AIFMD, maar ook aanbevelingen voor een herziening van de UCITS-richtlijn bevat. De brief is daarom ook relevant voor beheerders die (ook) ucits beheren.

De Europese Commissie zal de aanbevelingen van ESMA waarschijnlijk meenemen in de herziening van de AIFMD. De verwachting is dat de Europese Commissie binnenkort een consultatie over de herziening van de AIFMD in de markt zal uitzetten. Die consultatie zal dan onder meer gebaseerd zijn op de input van ESMA.

Hieronder zet Yu Sum Man, legal consultant bij adviesbureau Charco & Dique, de belangrijkste aanbevelingen van ESMA op een rij.

Het verlenen van MiFID-diensten en MiFID II

Op grond van de huidige regelgeving mogen beheerders, naast het beheren van belegginginstellingen en/of ucits, ook bepaalde beleggingsdiensten (‘MiFID-diensten’) verlenen. Denk aan het beheren van een individueel mandaat, of aan het verstrekken van beleggingsadvies. Met betrekking tot het verlenen van zulke MiFID-diensten bestaan echter de nodige onduidelijkheden.

Uit de brief van ESMA volgt ten eerste dat lokale toezichthouders er afwijkende interpretaties op nahouden als het aankomt op de MiFID-activiteiten die beheerders mogen verrichten. In sommige lidstaten mogen beheerders naast de toegestane MiFID-diensten ook andere activiteiten verrichten, terwijl dit niet altijd het geval is in andere lidstaten. ESMA acht het daarom wenselijk dat er verdere verduidelijking in de wet komt over de reikwijdte van de toegestane MiFID-diensten en de mogelijkheid om naast de toegestane MiFID-diensten andere zakelijke activiteiten te verrichten.

Ook is er onduidelijkheid over de toepasselijke regelgeving wanneer een beheerder één of meerdere MiFID-diensten verleent. MiFID II is in beginsel van toepassing op beleggingsdiensten met betrekking tot financiële instrumenten, zoals effecten of deelnemingsrechten in een beleggingsinstelling, en niet op overige activa, zoals vastgoed. Wanneer een beheerder een individueel beleggingsmandaat met vastgoed in de portefeuille beheert, is het de vraag in hoeverre MiFID II op het beheer van dit mandaat toegepast moet worden. Volgens ESMA is verduidelijking op dit punt gewenst.

Een ander voorbeeld ziet op de verschillende opvattingen ten aanzien van de uitbesteding van het portefeuillebeheer door een beheerder aan een andere beheerder. Waar toezichthouders in sommige lidstaten van mening zijn dat in dit geval sprake is van individueel vermogensbeheer (en dus dat MiFID II van toepassing is), zijn er ook toezichthouders die vinden dat er in deze situatie geen sprake is van individueel vermogensbeheer.

Tot slot, merkt ESMA op dat in de AIFMD en UCITS-richtlijn nog verwijzingen zijn opgenomen naar MiFID I, terwijl MiFID I inmiddels is vervangen door MiFID II (en onderhangende regelgeving). Als voorbeeld noemt ESMA de MiFIR-transactierapportage. De verwijzing naar deze rapportageverplichting is nu niet opgenomen in de AIFMD en UCITS-richtlijn, terwijl deze wel van toepassing zou (moeten) zijn op beheerders van beleggingsinstellingen en/of ucits.

Uitbesteding

ESMA gaat in haar brief ook in op uitbesteding door beheerders. Het komt namelijk veelvuldig voor dat beheerders hun werkzaamheden ten aanzien van het portefeuillebeheer, risicobeheer, administratie en andere taken in zijn geheel of gedeeltelijk uitbesteden aan derde partijen. ESMA heeft in het kader van Brexit al eerder haar opinie hierover gegeven en borduurt daar in deze brief verder op voort. Volgens ESMA is het van belang dat er meer duidelijkheid over uitbesteding en het substance-vereiste komt in de AIFMD en UCITS-richtlijn.

De reden? Uitbesteding heeft tot gevolg dat een groot deel van de operationele uitvoering van werkzaamheden bij een andere partij ligt, en niet door de vergunninghoudende beheerder zelf wordt uitgevoerd. Hoewel hiermee efficiëntievoordelen te behalen zijn, zorgt de uitbesteding er ook voor dat operationele risico’s en toezichtrisico’s hoger worden.

Het is bovendien maar de vraag in hoeverre een beleggingsinstelling of ucits nog wel daadwerkelijk wordt beheerd door de vergunninghoudende beheerder en of er dan ook wordt voldaan aan het substance vereiste. Delegatie mag immers niet ertoe leiden dat de beheerder een ‘lege huls’ of een ‘brievenbusfirma’ is.

Dit geldt des te meer wanneer een beheerder taken uitbesteedt aan een partij die niet gevestigd is in de EU (en dus niet onder de reikwijdte van de AIFMD of UCITS-richtlijn valt). Behalve dat dit kan leiden tot toezichtarbitrage, leidt dit mogelijk ook tot een verslechterde bescherming van beleggers in Europa.

White-label service providers

ESMA geeft daarnaast een aantal aanbevelingen ten aanzien van zogenaamde ‘white-label service providers’. White-label service providers zijn vergunninghoudende beheerders die fondsen oprichten op initiatief van derde partijen (‘initiators’). Hierbij wordt het portefeuillebeheer doorgaans gedelegeerd aan deze initiators. Het kan ook voorkomen dat een iniator als beleggingsadviseur wordt aangesteld of dat informeel de beleggingsrichtlijnen/-instructies van een iniator worden opgevolgd.

Volgens ESMA is het maar de vraag of dergelijke constructies in lijn zijn met de AIFMD en UCITS-richtlijn. Als white-label service providers wel toegestaan zijn onder het huidige wettelijke kader, meent ESMA dat er specifiekere voorwaarden voor white-label service providers moeten komen. De initiator van het fonds kan immers significante invloed uitoefenen op de vergunninghoudende beheerder (i.e. de white-label service provider) en hierbij kunnen wezenlijke belangenconflicten ontstaan.

Harmonisatie AIFMD en UCITS-richtlijn

Zoals eerder aangegeven bevat de brief ook aanbevelingen die relevant zijn voor beheerders van ucits. Hoewel er verschillen bestaan tussen een ucits en een beleggingsinstelling, roept ESMA de Europese Commissie op om, waar mogelijk, beide richtlijnen te harmoniseren.

Op sommige punten lopen beide richtlijn namelijk nog niet synchroon. Ter illustratie: de AIFMD is op een aantal onderdelen gedetailleerder dan de UCITS-richtlijn. Zo bevatten beide richtlijnen bepalingen over uitbesteding, maar is er voor beheerders van ucits over dat onderwerp geen level 2-regelgeving, terwijl dit voor beheerders van beleggingsinstellingen wel zo is. De AIFMD Gedelegeerde Verordening (EU) 231/2013 bevat namelijk uitgebreide regels over uitbesteding.

Een verdere harmonisatie van beide richtlijnen is vooral gewenst voor beheerders die zowel ucits als beleggingsinstellingen beheren, aangezien zij de verschillende vereisten uit beide richtlijnen moeten toepassen op hun activiteiten. Een harmonisatie van beide richtlijnen zal (hopelijk) voor meer consistentie in de toepassing van en het toezicht op de richtlijnen opleveren.

Loan origination

ESMA is daarnaast van mening dat er een specifiek wettelijk kader voor het verstrekken van leningen (‘loan origination’) door beleggingsinstellingen onder de AIFMD moet komen. ESMA heeft hier in 2016 reeds een opinie over gepubliceerd. Deze opinie bevat aanbevelingen met betrekking tot een vergunningplicht voor de beheerders en de beleggingsinstellingen en organisatorische en prudentiële eisen voor leningenfondsen.

In haar brief aan de Europese Commissie geeft ESMA verder aan dat mocht leningenfondsen een rol kunnen spelen in het economische herstel na COVID-19, dan zouden de eerdere aanbevelingen uit haar opinie over loan origination door beleggingsinstellingen als basis kunnen dienen. Dergelijke fondsen zouden volgens ESMA closed-end moeten zijn en alleen aangeboden mogen worden aan professionele en semi-professionele beleggers.

Overige punten

Verder geeft ESMA in haar brief aan de Europese Commissie aanbevelingen over onder meer semi-professionele beleggers, het proportionaliteitsprincipe voor de beloningsregels, grensoverschrijdende activiteiten en bijkantoren, reverse solliciation en verduidelijkingen ten aanzien van een aantal wettelijke definities, zoals de definitie van een beleggingsinstelling.

ESMA heeft tot slot een aantal aanbevelingen over de verschillende rapportages onder de AIFMD opgenomen. Deze zijn in Annex II van de brief te vinden en gaan onder meer over de verplichting om over een LEI te beschikken, over de definitie van leverage en over de rapportage over leverage aan de toezichthouder.

To be continued

Het is nu afwachten of, en in hoeverre, de Europese Commissie de voorgestelde aanbevelingen van ESMA meeneemt in de herziening van de AIFMD. Als de Commissie de voorstellen van ESMA overneemt, zou dit voor beheerders voor een aantal ingrijpende wijzigingen kunnen zorgen.

Charco & Dique raadt u aan om de ontwikkelingen op dit punt in de gaten te houden. Met andere woorden: wordt vervolgd.