Achmea IM: Kwartaalupdate LDI Staatsobligaties Q4 2023

January 24, 2024

Het vierde kwartaal liet een grote volatiliteit zien op de vastrentende markten. Initieel stegen de rentes naar de hoogste niveaus in meer dan 10 jaar maar daarna sloten ze het kwartaal af op ongeveer het laagste niveau van het jaar. De Duitse 10-jaars rente eindigde het kwartaal op 2,02%, wat 0,81% lager was dan het kwartaal ervoor.

De snelle daling van de rente kwam vooral door lagere inflatiecijfers waarna de centrale banken draaiden van 'hogere rentes voor langere periode' naar 'mogelijke renteverlagingen in 2024'. De markt heeft snel de nieuwe centrale banken boodschap ingeprijsd en verwacht nu ongeveer 6 renteverlagingen in 2024, waarvan de eerste al in het voorjaar.

ECB terughoudender dan Fed

Het inflatiecijfer kwam in het vierde kwartaal, voor het eerst sinds 2021, onder de 3% uit. De daling werd vooral gedreven door lagere energieprijzen maar ook de bijdrage van de andere componenten zoals diensten, voedsel en goederen is aan het afnemen.

Een daling van de gas en olieprijzen over het kwartaal, ondanks de oorlog in het Midden-Oosten, biedt ook meer ruimte voor de centrale banken om de rente te verlagen. Het grootste risico voor de inflatie zijn volgens de ECB de nog hoge loonstijgingen. Daarom was de ECB meer terughoudend tijdens haar laatste vergadering dan de Fed waar zorgen over snel stijgende lonen op dit moment niet aan de orde zijn.

Zorgen in Europa over de economie

Ook de economische ontwikkelingen binnen Europa zijn minder gunstig dan in de VS. De groei in de Eurozone over het derde kwartaal was inmiddels licht negatief. De industriële productiecijfers van Duitsland en Frankrijk waren veel slechter dan geanticipeerd. Industriële productie in Duitsland was volgens de laatste data ongeveer 7% lager dan voor de covidcrisis. Daarnaast biedt het debacle rondom de Duitse begroting voor 2024 weinig optimisme voor een snel herstel.

Ook de meer vooruitkijkende cijfers zoals de inkoopmanagersindices zijn bepaald niet positief. Nieuwe orders blijven dalen en bedrijven zien minder vraag. De sombere economische realiteit was ook te zien in de driemaandelijkse ECB 'Bank Lending Servey'. De vraag naar krediet door bedrijven en consumenten blijft zwak en bankeisen naar kredietnemers zijn strenger geworden.

Een lichtpunt is de arbeidsmarkt. Ondanks de dalende werkgelegenheid en afzwakkende economische data blijft de arbeidsmarkt in de Eurozone robuust. De werkloosheid ligt op een historisch laag niveau wat de economie nog enige steun geeft. Daarnaast zijn de loonstijgingen boven de historische niveaus, dit samen met dalende inflatie zorgt voor een hoger besteedbaar inkomen bij de consument.

Aankondiging versneld afbouwen van PEPP-aankoopprogramma positief ontvangen

Na een lichte stijging in het begin van het kwartaal kwamen landenspreads sterk in. In november heeft Moody’s de negatieve rating outlook van Italië aangepast naar stabiel. Ook de aankondiging van versneld afbouwen van de PEPP-aankoopprogramma werd als positief voor spreads door de markt ontvangen.

De werkelijke afbouw gaat pas in juli beginnen, terwijl de markt april had verwacht. Daardoor behoudt de ECB de mogelijkheid om ook in 2024 de herbeleggingen flexibel naar specifieke landen te alloceren. Het verschil tussen de Duitse en Italiaanse 10-jaars rente nam in het kwartaal met 0,35% af en eindigde op 1,60%.

In vergelijking tot Europa was de economische data in de VS redelijk positief. De economische groei over het kwartaal ervoor bedroeg ongeveer 5% (q-o-q annualized). De inkoopmanagersindex wijst nog op groei en consumenten bestendigheden namen toe.

De groei wordt voor een deel gedreven door hoge overheidsuitgaven waardoor het overheidstekort voor 2023 rond de 8% gaat uitkomen. De fiscale situatie was voor Moody’s reden om de Verenigde Staten een negatieve outlook te geven. De 10-jaars rente in de Verenigde Staten daalde in het vierde kwartaal met 0,67% naar 3,88%.