Tjitsger Hulshoff: Geïntegreerd of gekoppeld, een kruispunt in de pensioenwereld

August 9, 2024

Door Tjitsger Hulshoff, expert op het vlak van pensioen en beleggen, geschreven op persoonlijke titel

Elon Musk overrompelde in 2022 de zakenwereld toen hij Twitter overnam en prompt 80% van het personeel ontsloeg. Critici voorspelden het einde van het platform, maar Musk bleef onverstoorbaar.

Zijn visie is gebaseerd op Parkinson’s Law, die stelt dat werk zich uitbreidt om de beschikbare tijd te vullen. Door rigoureus te snijden in het personeelsbestand, dwong Musk de organisatie om efficiënter te werken en bureaucratie te elimineren.

Legendarisch is het verhaal waar Musk zijn engineers vroeg om twee datacenters te sluiten, wat volgens de engineers zes maanden werk was en Musk in zes dagen wilde regelen. Nadat hij de weigerende engineers had ontslagen, vloog hij naar een datacenter, vroeg een zakmes aan zijn bodyguard en sneed rigoreus de hoofdkabel door. Een 'lean and mean' organisatie met extreme focus, een organisatie die efficiënter en productiever is dan ooit tevoren.

Tegelijkertijd verkondigde hij zijn ambitie om van Twitter (nu X) een 'alles-app' te maken - een geïntegreerd platform voor nieuws, betalingen, video, en meer.

Deze ogenschijnlijk tegenstrijdige bewegingen weerspiegelen een dilemma in het bedrijfsleven: is het beter om alles te integreren in één systeem, of is het juist beter om te kiezen voor gespecialiseerde, onafhankelijke onderdelen?

We zien dit spanningsveld terug in vele sectoren. Denk aan de auto-industrie, waar alle partijen – behalve wederom Elon Musk – kiezen voor just-in-time gekoppelde keten van gespecialiseerde onderaannemers.

Ook in de financiële industrie zien we trends richting ontbundeling, onder andere in de uitbesteding van beheer, administratie en IT van beleggingsfondsen, maar ook in de uitbesteding van unit administratie naar gespecialiseerde partijen met geavanaceerde IT-oplossingen.

Dankzij de Wet toekomst pensioenen (Wtp) staat de pensioenwereld voor dezelfde vraag. Twee decennia geleden zagen we in de pensioenwereld een beweging van ontzaffing ontstaan. Pensioenfondsen en pensioenuitvoeringsorganisaties gingen als aparte entiteiten verder. Tegelijkertijd deed fiduciair management haar intrede, later gevolgd door het ontkoppelen van vermogensbeheer en fiduciair beheer. Het pensioenfonds bleef statutair eindverantwoordelijk voor de volledige uitvoering, maar besteedde de pensioenuitvoering uit aan de pensioenuitvoeringsorganisatie en vermogensbeheer aan de fiduciair manager.

Beide partijen hebben hun eigen speelveld: de pensioenuitvoeringsorganisatie is de ‘alles in één’ oplossing van de passivazijde van de boekhoudkundige balans, de fiduciair manager is de ‘alles in één’ partij voor de activazijde. Beide speelvelden staan los van elkaar. Ze zijn enkel verbonden met de dekkingsgraad.

Figuur 1: Huidig speelveld

Nu, met de introductie van de Wtp, staat dit model op een kruispunt. De Wtp introduceert individuele pensioenvermogens die van tijd tot tijd veranderen met ontwikkelingen in de kosten, biometrische resultaten en beleggingsresultaten volgens een ex ante gedefinieerde wijze.

Het beleggingsbeleid moet nu ‘in ieder geval afhangen van de risicohouding per leeftijdscohort’ en het is niet langer toegestaan om het risico van een belegging toe te delen aan één deelnemer en de bijbehorende risicobeloning aan een andere. Dit betekent dat de passiva- en activazijde van de balans één op één gekoppeld zijn. De beleggingen zijn gekoppeld aan (ontwikkelingen in ) het deelnemersbestand en de balans moet zorgvuldig worden beheersd om ten allen tijden in evenwicht te blijven.

Als beide zijdes van de balans met elkaar verbonden zijn, wat betekent dat dan voor de uitvoeringsketen van het pensioenfonds? Kan het vermogensbeheer onder de Wtp blijven bestaan in zijn huidige vorm?

De heersende opinie lijkt te neigen naar een integratie van diensten, via nauwe collegiale samenwerking of wellicht zelfs een herzaffing.

Figuur 2: Geïntegreerd speelveld

Maar kan het anders? Moet het anders? Kan de Wtp leiden tot verdere specialisatie en tot sterke maar dunne koppelvlakken? Een gekoppelde keten in plaats van een geïntegreerde keten? Een soort 'ontzaffing 2.0', waar een nieuwe ketenpartij geïntroduceerd wordt (de middenfunctie[1]) die de bestaande ketenpartijen autonoom en onafhankelijk kan laten voortbestaan?

Figuur 3: Gekoppeld speelveld

Een gekoppelde maar niet geïntegreerde keten heeft het voordeel dat het pensioenfonds volledig in controle blijft. De koppelvlakken stellen het fonds in staat om van tijd tot tijd de best-in-class dienstverleners te selecteren voor elk onderdeel van de keten. Dit geldt ook voor de fiduciair manager (de ‘vermogensbeheerder’). Fiduciair management bestaat in essentie uit vijf onderdelen: fiduciair beheer, advies over managerselectie/evaluatie/deselectie, ESG-advisering & implementatie, advies over portfolioconstructie, en LDI-advisering en aansturing.

Figuur 4: Fiduciair management

In het nieuwe Wtp-landschap volgt fiduciair beheer uit de koppeling van het administratieve individuele vermogen met de bijbehorende beleggingen, een koppeling die daarmee afhangt van alle gebeurtenissen in de pensioenuitvoering. Deze link met pensioenuitvoernig past niet zonder meer bij de huidige fiduciair beheerders en sluit eerder aan bij een middenfunctie of de custodian.

Dit opent de mogelijkheid om de overige onderdelen van de dienstverlening bij specialistische partijen onder te brengen. En ketenbreed een onderscheid te maken tussen advisering en uitvoering . Is er dan nog één fiduciair nodig? En maakt een ontkoppelde keten de onderdelen van fiduciair management commercieel interessanter voor de (vertrokken of nog niet toegetreden) buitenlandse vermogensbeheerders en investment consultants?

Figuur 5: Uitvoeringsketen met dunne koppelvlakken

Aan de andere kant vereist een gekoppelde keten dat het pensioenfonds de benodigde kennis in huis heeft (zoals bij verzekeraars, banken en PPI verplicht is en mogelijk ook in de volgende EU IORP-richtlijn terecht zaken komen) en daadwerkelijk de controle uitvoert. Het goede nieuws is dat de uitvoering en IT-component van de koppelende middenfunctie al betaat en dat het daardoor minimale investeringen vraagt.

Wat is de toekomst van de keten en van de fiduciair? Een gebundelde dienst of een specialistische? Zien we een herzaffing of nieuwe ontzaffing? De toekomst zal het uitwijzen. Saai wordt het in ieder geval niet!