Pictet AM: Duitse rente 100 basispunten te laag

Jun 3, 2019

Het rendement op Duitse staatsobligaties is 100 basispunten lager dan gerechtvaardigd door de groei van het nominale Duitse BBP. Ook meer markttechnische analyses leiden tot de conclusie dat bunds te hoog zijn gewaardeerd, stelt Luca Paolini, chefstrateeg van vermogensbeheerder Pictet AM. Volgens hem vergelijken beleggers Duitsland ten onrechte met Japan in een poging de enorme rendementsdaling (en dus een stijging van de koersen) te verklaren.

De Duitse tienjaarsrente zakte eind mei naar een laagterecord van -0,21%, lager dan de vergelijkbare rente in Japan. Dat heeft alles te maken met een vlucht naar veiligheid vanuit de schuldbeladen perifere eurolanden, analyseert Paolini – om er aan toe voegen dat obligatierendementen op lange termijn meebewegen met de groei van het nominale bbp. In Duitsland is de kloof tussen rente en groei nu historisch groot, een situatie die zich in Japan pas na 2013 (na ruim twee decennia van magere groei en hardnekkige deflatie) voordeed. 

Dat beleggers Duitsland steeds meer vergelijken met Japan – waar de extreem lage rente al vele jaren aanhoudt – is op zich geen verrassing, stelt Paolini vast. Gedurende de laatste 10 jaar leverden bunds met een looptijd van 10 jaar een gemiddeld totaalrendement (rente plus koersstijging) op van ongeveer 6% per jaar; voor 30-jarige stukken was dat zelfs 11% – meer dan het jaarrendement van 10% dat beleggers op de Duitse aandelenmarkt behaalden. In Japan doen staatsobligaties het al 30 jaar lang beter dan aandelen uit hetzelfde land; het verschil bedraagt meer dan 4% per jaar.

Andere overeenkomsten zijn de vergrijzing, het hoge overschot op de lopende rekening en de sterke afhankelijkheid van de sterk op de export gerichte auto- en machine-industrie.

Maar wie de economieën beter vergelijkt ziet grote verschillen, benadrukt Paolini, waardoor de ‘Japan-verklaring’ tekortschiet:

• Er is in Duitsland geen sprake van een zeepbel op de financiële en/of vastgoedmarkt, zoals in eerder in Japan
• Er is geen sprake van een overgewaardeerde munt
• In Duitsland groeit de kredietverlening, waar deze in Japan sterk kromp tussen 1995 en 2005
• In Japan was lang sprake van loondalingen, in Duitsland stijgen de lonen 3% per jaar

Paolini noemt bunds de duurste van alle grote beleggingscategorieën. Pictet is sowieso onderwogen in de staatsobligaties van de eurozone en prefereert onder meer Amerikaanse treasuries, die een 240 basispunten hogere yield genereren.